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宏觀
科技股全麵反彈
事件
A股縮量收漲，萬得微盤股指數反彈上漲1.6%，紅利指數下跌0.5%，大小盤持續分化。滬指上漲0.14%至3398.08點，較23年末上漲14.22%；創業板指上漲0.39%至2209.85點，較23年末上漲16.84%；風格指數方麵，代表大盤股的滬深300上漲0.05%至3987.48點，較23年末上漲16.22%；中證500上漲0.80%至5887.06點，較23年末上漲8.43%。行業層麵，通信上漲3.58%，綜合上漲2.78%，電子上漲2.40%，煤炭下跌1.26%，建築材料下跌1.25%，公用事業下跌1.10%。市場成交額為12863.54億元，較前一交易日縮量82.94億元，北向資金總成交2527.71億元；南向資金淨買入121.70億元。
板塊方麵，國務院辦公廳印發《關於優化完善地方政府專項債券管理機製的意見》將低空經濟、算力設備及輔助設備基礎設施等新興產業基礎設施等納入專項債券用作項目資本金範圍，界麵新聞稱小米將對AI大模型大力投入，低空經濟、算力產業鏈、AI硬件概念股領漲。乘聯會發布數據顯示，12月1—22日，乘用車市場零售同比增長25%，乘用車廠商批發同比增長30%，今年以來累計零售同比增長6%，累計批發同比增長7%，汽車產業鏈表現活躍。抖音開通贈送商品禮物功能，並支持本地生活團購和電商部分商品，微信小店、零售股板塊上漲。馬斯克也在社交平台X上轉發宇樹科技發布的B2-W機器狗新視頻，概念上漲。
觀點
在中央經濟工作會議後，短期內指數向上動能不足，場內止盈避險的資金偏多，導致市場整體偏弱。今日市場成交額下行至9月27日以來的低位，縮量過程中，市場資金在大盤高股息和小微盤股之間輪動，今日小微盤在十二月中旬以來的下行趨勢中小幅反彈，高股息板塊小幅收跌，高股息和小微盤的“蹺蹺板”效應再現。長期來看，政策增量與轉向已經有明確動向，落地的速度也在進一步加快，在預期證偽之前，市場情緒底部有支撐，短期調整後整體仍有向上空間。
風險提示：市場風格變化，資金進場意願不足，政策落地不及預期。
（分析師 蘆哲、潘京、李昌萌）
美債利率高位震蕩，下行拐點臨近
核心觀點：期限溢價上漲令10年美債利率在4.6%的高位盤整，其背後是海外市場假期前後的數據真空期、交投平淡及其帶來的流動性偏緊和鷹派情緒的延續。進入2025年，非農與通脹數據或雙雙拐頭向下，美聯儲或在上半年兌現50bps的降息，25H1的美債利率或再度迎來階段性的下行趨勢。短期看，當前4.6%附近的美債利率配置性價比較強。
美債利率：期限溢價推升10年美債利率至4.6%，10Y2Y利差走闊。本周（12月23日-12月27日）美債利率高位震蕩，10年與2年美債利率走勢分化。10年美債利率全周升10.3bps至4.625%，2年美債利率全周升1.6bps至4.310%。本周海外市場逢聖誕假期，宏觀數據與市場交易較為平淡。年底偏緊的流動性、12月FOMC會議後鷹派情緒與特朗普交易行情持續，疊加數據真空期等因素，共同推升美債利率居高不下：①從風險中性利率與期限溢價視角看，截至最新10年美債期限溢價升至0.434%，為2023年10月以來的高位，風險中性利率則因本周降息預期變動不大而基本持平；②從實際利率與通脹預期視角看，近期10年期盈虧平衡通脹預期變動不大，而10年期TIP實際利率快速上行；③從10Y2Y利差角度看，自12月FOMC會議以來，降息預期的回調帶動2年、10年美債利率大幅上行，但10年美債利率上行幅度大於2年，10年-2年美債利差快速走闊。綜合來看，期限溢價的飆升推升實際利率，是本周10年美債利率延續4.6%的高位難下的主要原因，而其背後是特朗普交易對明年經濟帶來的增長和通脹溢價、政府停擺危機和債務上限隱憂帶來流動性溢價，以及近期海外市場假期期間交投平淡、流動性偏緊、市場情緒演繹至極端的共同結果。
大類資產：風險資產表現邊際改善。本周市場情緒邊際回暖帶動大類資產較上周表現改善，全球主要股指與大宗商品收漲，美元指數繼續走強。相較上周，標普500、納斯達克指數本周微升0.67%、0.76%，美元指數環比上漲0.3%，維持在108的高位。上周鷹派的12月FOMC會議帶動全球風險資產和大宗商品大跌，而本周情緒的邊際改善帶動主要股指、原油、銅等大宗部分收複上周的跌幅。
海外經濟：本周公布的美國經濟數據好壞參半。美國耐用品訂單總體不佳但核心項目偏強、首申失業金回落至低位但持續申領失業金人數升至3年新高。11月美國耐用品訂單環比-1.1%，預期-0.3%，前值由+0.3%上修至+0.8%；非國防核心耐用品訂單環比+0.7%，好於預期的+0.1%，前值由-0.2%上修至-0.1%。12月21日當周美國首申失業金人數錄得21.9萬，低於預期22.3萬和前值22萬；但續請失業金人數錄得191萬，持續攀升，達到3年以來的高位。製造業訂單和新屋銷售數據發布後，亞特蘭大聯儲GDPNow模型對24Q4美國GDP環比年率預測值持平+3.1%。受總體不及預期的耐用品訂單影響，紐約聯儲Nowcast模型將預測值由上周的+1.90%下調至最新12月27日的+1.86%。
海外政治：特朗普提名白宮經濟顧問委員會主席；債務上限豁免期有望延長。12月22日特朗普提名第一任期財政部經濟政策高級顧問Stephen Miran為新一屆白宮經濟顧問委員會主席。至此，特朗普2.0內閣官員提名基本完成。Miran目前為保守派智庫Manhattan Institute研究員，在政策觀點上與特朗普高度一致，讚同減稅與關稅政策。此外，其曾多次在社交媒體上批評美聯儲，力主改革美聯儲的管理製度以提高貨幣政策有效性。債務上限方麵，本周五，財政部長耶倫在公開信中稱，由於計劃贖回與醫療保險相關的聯邦信托基金持有證券，未償債務預計將減少約540億美元，這將使得原本應於2025年1月2日結束的債務上限豁免期延後至1月14日至1月23日，屆時財政部將開始采取非常措施。
風險提示：美聯儲降息幅度過大引發通脹反彈甚至失控；美聯儲維持高利率水平時間過長，引發金融係統流動性危機；通脹下行速率不及預期。
（分析師 蘆哲、張佳煒）
策略
A股2025年十大預測
根據我們年度策略和此前一係列報告，東吳策略團隊發布2025年十大預測：
預測一：A股震蕩上行，進入新的波動中樞
預測二：2025年A股交易結構比指數更重要
預測三：內循環”投資機會貫穿全年
預測四：“科技成長”風格是超額收益的主要來源
預測五：AI應用（軟、硬件）和政策驅動的產業趨勢品種交易全年活躍
預測六：紅利資產全年震蕩，沒有明顯的超額收益
預測七：PPI負值收窄帶動名義增速回升
預測八：上市公司盈利回到複蘇區間
預測九：美聯儲降息超過100bp，帶動內外資明顯回流A股
預測十：並購重組交易繼續活躍
風險提示：經濟複蘇不及預期；美債見頂下行遲於預期；地緣政治事件黑天鵝。
（分析師 陳剛、陳李）
行業
非銀金融：
金融科技2025年投資策略
短期看證券科技業績，中期關注金融IT
政策支持：2021-2024年間，中國金融科技政策覆蓋保險、銀行、證券等多個領域，旨在推動創新、加強風險管理，並促進高質量發展；政策鼓勵金融科技投入，金融科技市場規模逐年遞增，據艾瑞谘詢預測，到2027年將增長至5861億元。
行業架構：①證券IT行業以生產係統為核心，根據客戶需求建設係統。②證券科技服務商行業架構包括流量獲客、金融信息服務產品變現和牌照變現。③銀行IT行業架構滿足多樣化服務需求，保險IT行業架構基於業務需求導向的三類IT係統。
證券科技看短期業績彈性，證券IT關注信創需求：金融科技指數跑贏大盤，證券科技服務商業績齊頭並進；A股市場新入市投資者增長，交投情緒較強。①——短期關注市占率，長期關注AI發展；②——短期關注C端業績彈性，長期關注AI+海外拓展；③ 九方智投控股——關注流量到牌照變現的業績彈性；④ ——關注金融行業基本麵改善和信創需求。
銀行IT關注出海訂單，保險IT看AI發展：銀行及保險業指數跑贏大盤，IT個股明顯回暖；銀行IT行業預期將呈現產品集成化、行業集中化趨勢。①——營收狀況與市場需求活躍度密切相關，出海進程加速，看好海外業務；保險IT行業增長受政策驅動，大數據、雲計算、人機互補成為趨勢。②——AI一體機產品引領保險行業IT集成化發展，管理、渠道係統平台細分拓展豐富。
投資建議：短期來看，得益於2024Q4資本市場活躍度大幅提升，【同花順】、【指南針】、【九方智投控股】在2025Q1會有一定的業績釋放，我們推薦【同花順】、【指南針】、【東方財富】，建議關注【九方智投控股】、【】。隨著政策發力，宏觀環境穩中向好，資本市場改革深化持續推動金融行業基本麵改善，同時券商信創穩步推進，也將使金融IT公司收益逐步增長，我們推薦【恒生電子】 ，建議關注【金證股份】、 【長亮科技】 、【】這三家金融IT公司。
風險提示：宏觀經濟波動、資本市場監管趨嚴、行業競爭加劇、金融風險傳導、法律和合規風險、技術風險。
（分析師 孫婷、何婷、武欣姝）
計算機：
腦機接口技術和應用
投資要點
腦機接口使電子設備能夠直接與大腦的某些部分進行通信：腦機接口是一種在腦與外部設備之間建立通信和控製通道，用腦的生物電信號直接操控外部設備，或以外部刺激調控腦的活動，從而增強、改善和延伸大腦功能的技術。根據腦信號采集時電極植入大腦的位置，腦機接口主要分為三類：非侵入式、半侵入式和侵入式。我國腦機企業目前大多選擇非侵入式采集技術路線。對於侵入式腦機設備，目前都處在臨床性研究和動物實驗階段。
政策支持加大投入：中國對腦機接口重視程度進一步提升。2024年1月，工信部等七部門發布《關於推動未來產業創新發展的實施意見》，將腦機接口列為十大創新標誌性產品，未來將圍繞腦機接口等專業領域製定專項政策文件，提出要突破腦機融合、類腦芯片、大腦計算神經模型等關鍵技術和核心器件，研製一批易用安全的腦機接口產品。
非侵入式商業化快速落地，據Precedence Statistics數據顯示，2023年全球腦機接口市場規模為23.5億美元，預計2033年達到108.9億美元，2023-2033年複合增長率為16.55%。截至2021年，腦機接口在軍事上的應用已占全球腦機接口總應用的25%，腦機接口研究戰略意義凸顯。目前腦機接口主要落地為非侵入式的相關應用。一些用於提升注意力、改善睡眠等的頭戴式設備，以及用於醫療康複控製外骨骼的設備，已經實現了商業化落地，非侵入式腦機接口產品的市場空間非常大。我們測算在1%市場滲透率情況下，僅睡眠儀這一品類未來潛在空間就有望超過150億元。
侵入式進入臨床試驗階段，有望迎來密集催化：侵入式腦機接口的研發已經進入臨床試驗階段，技術路線較多，海外新一代的植入方案以Neuralink的柔性電極方案、Synchron的血管內植入方案為主，目前均已進入臨床試驗階段。2024年7月，馬斯克概述了Neuralink的目標，即到2026年植入1000個大腦芯片。國內也已經同步開始推進，2024年11月，博睿康與清華大學生物醫學工程係洪波教授團隊合作研發的腦機接口產品NEO在複旦大學附屬華山醫院完成了全國第三例、上海第一例臨床試驗植入手術。團隊預計2025年將在全國10個中心開展30-50例腦機接口臨床試驗，產業有望迎來密集催化。
投資建議和相關標的：雖然侵入式腦機接口距離大規模商業落地還需要一定的臨床驗證時間，非侵入式腦機接口商業化落地已經初見成效。工信部等相關部門出台相關政策強調了發展腦機接口技術的重要性，我們預計隨著技術快速迭代，腦機接口相關公司將持續在技術和市場方麵取得突破。目前腦機接口產業鏈尚未形成成熟產業鏈分工，自研BCI芯片和算法是核心技術壁壘。大部分公司提供完整的解決方案，建議關注自身或參股公司在腦機接口方麵有領先布局的上市公司，、、等。
風險提示：政策推進不及預期，技術發展不及預期。
（分析師 王紫敬）
個股
（688186）
海上風電審批進程加快
公司多業務推進有望受益
投資要點
全球風電裝機量累計破1TW，中國地區占全球新增裝機量近65%：根據GWEC發布的《全球風能報告2024》，2023年全球總裝機量116.6GW，同比增長50%，其中中國新增裝機量達75GW，同比增長106%，占全球新增裝機量近65%；全球累計風電總裝機量突破1TW，達到1021GW。為了實現COP28 提出的目標，保證全球平均升溫不超過工業化前的 1.5 攝氏度，全球風電年新增裝機須從2023年的117 GW 增長到2030 年至少320 GW。GWEC預計2024年全球新增裝機量將達到131GW，未來5年CAGR 9.4%。
國內海上風電審批進程加快，預計未來裝機量增速將加快：國內風電自2021年搶裝潮後陷入低穀，海上風電項目延期現象普遍，招標量與裝機量呈現明顯的背離，而進入2024年以來，海上風電項目審批明顯提速，我們預計未來海風新增裝機量增速將超過陸風。據全球風能理事會統計數據顯示，2023年全球海上風電新增並網裝機為10.8GW，較2022年同比增長24%。全球海風裝機主要貢獻增量來自於中國和歐洲地區，其中中國實現新增裝機6.3GW，占比58%，歐洲地區新增裝機3.76GW，占比35%。受益於海上風電資源豐富，技術快速進步帶動經濟性不斷提升，預期全球海風成長將持續提速。GWEC預計2024年海上風電新增裝機18GW，同比增長80%，未來5年CAGR為27.9%，遠高於全球風電未來新增裝機9.4%的年化增速，海風占比有望持續提升。
公司在風電精密機械部件及風電鑄件領域布局均取得有序推進：鑄件方麵，大型風電鑄件項目已完成建設，大幅提升公司大型風電鑄件生產能力，截至 2024年6月末，公司海上風電18MW輪轂、機架與陸上10MW風電鑄件研發成功，並已實現批量生產；精密零部件方麵，截至2024年6月末，該項目已有約90台套精加工設備已逐步完成安裝調試，進入試生產狀態；客戶方麵，公司已與現有客戶南高齒就風電齒輪箱部件供應簽署了戰略合作協議，並進入批量化供應階段，進一步加深公司與南高齒在風電領域的相關合作。項目達產後，公司將具備年產風電機組大型齒輪箱零部件及其他精密機械零部件共計84,000件的精加工生產能力。
盈利預測與投資評級：報告期內，由於風電鑄件價格不及預期，我們調整公司2024-2025年歸母淨利潤預測為1.15/3.08億元（前值為4.0/7.0億元），新增2026年歸母淨利潤預測值為3.43億元，當前市值對應PE為31/11/10x，隨著公司風電齒輪箱部件產能投放，以及大尺寸風電鑄件的產量提升，維持公司“買入”評級。
